站在房地产新周期的门口，头部房企都在寻找自己的路，有的押注代建，有的深耕物业服务，而打通REITs通道，正在成为衡量一家公司能否从开发巨头走向全能选手的关键标尺。
城市综合开发运营商招商蛇口（001979.SZ）这条路走得很早，也走得最远。近年来，它身上发生的变化，是产品力、服务力、运营力的一次系统性重组。
2026年4月，这家公司就在两条战线上同时推进重要事项。
一是博时招商蛇口产业园封闭式基础设施证券投资基金（下称“蛇口产园REIT”，180101.SZ）第二次扩募，拟装入光明科技园多栋楼宇和前海妈湾的仓储物流设施。
二是招商基金招商蛇口租赁住房封闭式基础设施证券投资基金（下称“蛇口租赁住房REIT”，180502.SZ）首次扩募，招商蛇口筹划将深圳南山招商桃花园六期公租房项目纳入资产池。
拉长时间来看，从2019年到现在，招商蛇口已经在REITs这个领域排布了七年。2019年，央企首只境外REIT招商局商业房托（01503.HK）在香港上市；2021年，蛇口产园REIT作为中国首批公募REITs试点之一在深交所上市；2024年10月，蛇口租赁住房REIT在深交所上市。
一个城市运营商最主要的几类持有型资产，都有了各自的资本通道：横跨香港和内地两个资本市场，覆盖商业、产业园、租赁住房三条产品线，这样的场景在中国的房地产企业中没有先例。
让这三只REITs持续运转并能接连扩募的，是从资产盘点、运营提升到资本退出的完整体系。把这条路趟得越扎实，招商蛇口在房地产新周期的腾挪空间就越大。
三张底牌
招商蛇口的第一只REITs，发行得比绝大多数同行都早。
2019年，招商局商业房托在香港上市，底层资产是深圳蛇口的四栋写字楼和一个购物中心。彼时，国内公募REITs的政策大门还没打开，整个行业对REITs的认知多停留在概念阶段。
招商蛇口选择先去香港，从资产筛选、合规审查、定价发行到上市后的持续运营管理，把流程完整地走了一遍，积累了整套操作经验和一支能打仗的团队。
2021年，中国公募REITs正式开闸试点，很多企业和金融机构都是从零开始摸索，招商蛇口已经有一套可供参照的打法了。
2021年6月，蛇口产园REIT在深交所上市，是全国首批9只公募REITs中唯一的央企项目，首发资产是蛇口网谷的两栋写字楼——万融大厦和万海大厦。上市首日，该基金涨幅达14.72%，在首批项目中表现突出。两年后的2023年6月，这只REIT完成了第一次扩募，购入光明加速器二期项目。
更大的跨越出现在两年后。2025年，招商蛇口启动蛇口产园REIT的二次扩募，拟装入的资产不再局限于产业园区，光明科技园的研发办公、厂房、配套宿舍，以及前海妈湾的仓储物流被打包入池。
第一次扩募装入的光明加速器二期，和此次装入的光明项目楼栋，在同一个科技园范围内，这是一种纵向深耕。前海的仓储物流资产，则把版图横向拉伸到新的业态和新的片区。
这是国内公募REITs市场第一只走到二次扩募阶段的产品，也是第一只尝试产业园和仓储物流混包扩募的产品。从蛇口网谷的两栋写字楼出发，用四年多的时间，蛇口产园REIT的版图已经覆盖深圳东、中、西三个核心产业片区。
招商蛇口的第三只REIT瞄准的是租赁住房。2024年10月，蛇口租赁住房REIT在深交所上市，底层资产是位于深圳南山的太子湾人才公寓一期和桃花园五期（壹栈·林下人才租赁住房），共927套租赁住房，15套配套商业。网下询价的认购倍数达到103.66倍。截至2025年底，两处资产的出租率分别为93.8%和97.8%。支撑这些数字的，是招商蛇口旗下负责公寓和酒店业务的专业运营公司招商伊敦。
2026年4月，蛇口租赁住房REIT扩募筹划装入的桃花园六期（壹栈·山前人才租赁住房），与壹栈·林下同处南山，区域和运营体系均可协同。
这样三条资本通道同时运行，招商蛇口不同业态的持有型资产都有了退出和再投资的循环路径。
扩募意味着什么
如果沿袭地产高周转时代的思路去理解REITs，很容易停留在一个简单的层面：把建好的资产装进池子，在资本市场上卖掉份额，收回资金去开发新项目。这个逻辑不算错，但只触及了REITs功能的表层。
REITs最核心的机制，是把运营能力放到资本市场检验。出租率涨了还是跌了，租金水平是上行还是承压，租户结构有没有变化，租期是长是短，这些指标全部透明。估值的波动反映的是市场对资产质量和运营能力的评价。
因此，扩募并不单纯是把盘子做大。一次扩募获批，意味着资本市场愿意继续接纳同一管理团队装进来的资产。这是对资产运营能力的外部验证。蛇口产园REIT能够走到二次扩募阶段，从侧面说明，从首发到第一次扩募，它交出了一份资本市场接受的答卷。
一位资深的REITs管理者曾经这样总结，不要只把REITs看作融资工具，要对投资者有交代，放一些优质的、有增长潜力的项目进去，管理要做好，成本要控制好。投资者买了产品能赚到钱，才会持续关注你。
这个观察背后，对应着REITs管理的三件核心工作：第一件是物业优化。消费者需求在变，租户的生意也在变。管理者需要持续跟踪变化，在合适的时点推动调整；第二件是资产组合的持续更新。一些资产的增长潜力会逐渐减弱，需要置换或纳入更有活力的项目。扩募就是做这件事的窗口，购入潜力资产，让整体组合保持增长动力；第三件是资本管理，通过持续提升运营表现来维持信用评级和融资成本优势。
蛇口产园REIT从蛇口网谷两栋楼，扩展到光明科学城的产业园区，再延伸至前海的仓储物流，资产类型从单一办公拓展为多元组合，逻辑就在这里。
混包操作实际是通过扩募调整资产结构，让它变得更抗周期。产业园区可能因为经济波动出现空置率上升，仓储物流的长期租约和稳定现金流则能在一定程度上拉平波动。
从运营数据看，2026年一季度，蛇口产园REIT实现收入4106万元，净利润998万元，经营活动产生的现金流量净额3401万元，平均出租率85.4%。在非厂房类产业园区REITs中，这个出租率排在第一位。
招商蛇口的体系支撑
三个REITs平台能够先后建立并持续运转，离不开招商局集团、招商蛇口的组织体系和资产储备支撑。
早在2020年，招商蛇口就将这一年定义为“资管年”，内部提出了一套清晰的思路：先盘点，再盘活，再提升。招商蛇口的持有型资产储备有上千亿元，分布在蛇口、太子湾、前海等深圳核心区域，有足够的项目可以筛选、培育、送入REITs通道。
招商蛇口的策略是分类施策，把资产经营提升到一定收益水平后，鼓励装入REITs平台，回笼资金再投入新的土地开发或存量改造，形成开发、运营、资本化、再投资的闭环。
组织架构的调整也在同步推进。2025年，招商蛇口设立资产管理部，强化资产统筹管理能力，通过招商商管、招商产园、招商伊敦、招商邮轮等专业公司进行全生命周期的运营管理。这些专业公司，就可以成为REITs底层资产的管理人。
资产运营团队是否稳定、专业，是一只REITs稳定发展的关键因素，同样重要还有金融资源的协同。
招商局集团在REITs的发行和运营链条上，可以提供财务顾问、管理人、托管银行、投资机构、做市商等多种角色。这种集团协同能力，让招商蛇口在REITs发行和扩募过程中，拥有更高的操作效率和更低的沟通成本。
而一处资产进入REITs通道之后，同一控制体系下的不同主体可以在不同阶段以不同角色获取多重收益。例如，蛇口产园REIT发行时，招商蛇口通过出售部分资产权益获得一次性收益，上市后旗下运营和物业管理公司每年收取稳定的服务费，同时作为原始权益人，招商蛇口还可以持续享受分红和份额增值的收益。
招商蛇口在蛇口深耕四十余年，蛇口也从一个工业区升级为产业、商业和居住功能有机融合的城市片区。网谷是国家双创基地，海上世界是休闲商业地标，周边是深圳最国际化的高尚住宅社区，配套的学校、医院一应俱全。
这种生态闭环是长时间、高密度、多业态培育的结果，待这些资产成熟后装入REITs，成功的概率也容易更高。
新周期的入场券
房地产行业的转型，方向已经明确。在高周转时代，房地产业更像制造业，拿地、开发、销售、回款、再拿地，货如轮转。这种模式在增量需求收窄时难以为继。房地产企业的核心竞争力必须从开发能力拓展向运营能力和资本能力。
这个转型的难度非常大。开发思维追求的是速度和规模，运营思维要求的却是持续的服务提升、细致的成本控制和长周期的价值积累。两种逻辑同处一个组织体系里，前者往往会侵蚀后者。
招商蛇口这些年在做的事情，本质上是把开发业务和持有运营业务逐渐厘清，让运营团队也发展壮大。REITs的出现恰好提供了外部推力。
2025年，招商蛇口资产运营服务收入达到76.3亿元。坦率来讲，和凯德、领展等领先的资产管理公司相比，招商蛇口的收益体量和运营效率的提升空间都还很大。运营能力没办法速成，需要人、需要时间。
这也是REITs冷峻的那一面。它以公开、透明的方式检验着每一家公司的运营成色。招商蛇口手握三张底牌，已经站在了地产新周期的前排位置。能不能把更好的资产持续送进这个通道，能不能让运营能力跟得上资本市场的预期，仍然是这场漫长转型中最难、也最有价值的修炼。
（作者 丁晨）
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